來源：宏觀野望作者：太平洋證券首席宏觀分析師 ?尤春野
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機構表示，本次會議中，美聯儲透露出的最大的信號就是銀行業風險是其觀察和決策的重要考量。這也意味著，在通脹趨勢下行、銀行業風險上行的環境中，美聯儲已經走到了由鷹到鴿的轉折點。
3月FOMC會議上美聯儲加息25bp，聯邦基金基準利率區間達到4.75%-5%。由于通脹高企與金融風險同時存在，且均較為嚴峻，這次會議可謂是多年來不確定性最大的會議。會議之前市場預期從降息25bp到加息50bp均有分布，較為罕見。
不過加息25bp仍是市場預期的主流，美聯儲的決議結果沒有給市場“驚喜”或“驚嚇”。FOMC公告及鮑威爾新聞發布會之后，美元大跌，美債與黃金齊漲，顯然市場對于本次會議的解讀是偏鴿的。美國股市也先給出了積極反饋，但隨后受到財政部長耶倫的另一番不利講話而急轉直下。
美聯儲透露出哪些重要信號？第一，FOMC公告里指出“一些額外的政策緊縮可能是適當的”，相比于此前八次會議聲明中“持續加息是適當的”，鷹派態度毫無疑問有明顯的緩和。這為未來隨時可能停止加息做出了鋪墊。鮑威爾自己也指出，“關注‘可能’和‘一些’這些詞，而不是‘持續’的加息。”
第二，FOMC公告的點陣圖釋放了很強的鴿派信號。從本次會議上公布的點陣圖來看，美聯儲官員對于加息終點的判斷是5%-5.25%（未來還有一次加息），這與去年12月份會議上公布的點陣圖基本一致，似乎美聯儲態度沒有發生變化。但事實并非如此。
美聯儲每年有8次會議，而只有4次會議上公布經濟預測及加息點陣圖，上一次公布點陣圖是去年12月份會議。而當時正是市場預期及美聯儲表態最為鴿派的時候。
此后的兩個月中由于美國通脹和經濟展露韌性，市場預期和美聯儲表態早已大幅轉鷹，對于加息終值預期有大幅上升，鮑威爾曾直言“加息終點會比此前預計的更高”。而本次會議上點陣圖顯示的美聯儲官員的預期重新回到了去年12月份時的水平，本身已經是明顯的轉鴿信號。
第三，美聯儲表現出了對于金融風險的謹慎態度。上周歐洲央行加息50bp之時，曾表示銀行業體系已經經受住了考驗，通脹是其主要考量因素。而與之不同的是，美聯儲會議公告中指出“最近的事態發展可能導致家庭和企業的信貸條件收緊，并對經濟活動、就業招聘和通脹造成壓力。”“若有需要，準備好適當調整政策立場。”很明顯美聯儲對于金融風險的影響是更為重視的，對其負面沖擊也更為警惕。
鮑威爾也表示“在3月會議開始的前幾天，我們曾考慮過暫停加息。但加息行動得到FOMC成員強有力的一致支持。”在銀行業風險出現之前，市場的一致預期是美聯儲會為了抗擊通脹加息50bp；在銀行業風險出現之后，控制風險的最好選擇是不加息。
最終25bp的加息幅度雖然是在“金融風險”與“抗擊通脹”之間選擇了“折中路線”，但鮑威爾的表述透露出銀行業風險爆發后美聯儲實際上只在“不加息”與“加息25bp”之間搖擺，基本沒有考慮加息50bp的可能性。所以我們認為在美聯儲的視角中，金融風險的優先級實際上是高于通脹的。
第四，鮑威爾否認年內會降息，但市場并不相信。鮑威爾表示“美聯儲認為今年不會降息，今年降息不是我們的基本預期。”這是本次會議中少有的偏鷹表述。不過事實上這種“不降息”的承諾并沒有很強的意義。因為美聯儲現在的行動路徑是“數據依賴”的，態度必然會隨著實際情況的演變而改變。而遠期的數據和金融風險不可預測，所以鮑威爾對于遠期的行動承諾不具備很強的公信力，只能表明目前美聯儲沒有降息的計劃。
美聯儲將如何面對通脹和金融風險的抉擇？當前銀行業的金融風險與服務業的高通脹是美聯儲面臨的兩難抉擇，也是市場博弈的兩大焦點。兩難之中美聯儲會如何選擇？我們認為金融風險會是美聯儲優先考量的問題，其重要性高于通脹，并且隨著時間推移會愈加顯著。
首先，美國通脹趨勢是在下行的，而銀行業風險是在上行的。雖然美國一、二月份的經濟和通脹數據顯示出較強的韌性，但是其景氣度主要集中在服務業，而制造業景氣度持續下滑。我們認為這是由于疫情期間大量的離開勞動力市場的工人重新回到市場中來，延長了服務業的復蘇周期，而制造業所顯示出的經濟內生周期并未扭轉下行趨勢。所以我們認為美國經濟的韌性是暫時的，通脹的趨勢仍在下行。
另一方面，銀行業的風險仍在逐步積累中。美國經歷了十幾年的極端寬松政策，企業部門積累了大量的債務，而隨著利率迅速上升，企業債務壓力也會隨之上升。在低息債務逐步通過借新還舊更替為高息債務的過程中，企業流動性的風險只會越來越大，不會自然降低，這也將給銀行帶來更大的壓力。即銀行業面臨的風險是在上行的。所以金融風險在美聯儲的考量中的相對權重會越來越大。
其次，銀行業危機本身就有壓制通脹的作用。在美國銀行業危機爆發之后，銀行對于放貸更加謹慎，企業的流動性將面臨更大的壓力，經濟下行和信貸緊縮的螺旋正在形成。也就是說，市場正在自發地“加息”。鮑威爾在新聞發布會上也指出，“政策必須足夠緊縮以降低通脹，其中一些緊縮可能來自信貸狀況。”“更緊的信貸條件可以替代加息。”即在鮑威爾眼中，銀行業危機也具有壓制通脹、替代加息的作用。
所以，當金融風險和通脹風險并存之時，如果過于關注通脹，很可能會導致過度緊縮，釀成更大危機。金融風險對于美聯儲而言應具有更高的優先級。
本次會議中，美聯儲透露出的最大的信號就是銀行業風險是其觀察和決策的重要考量。這也意味著，在通脹趨勢下行、銀行業風險上行的環境中，美聯儲已經走到了由鷹到鴿的轉折點。
風險提示：美國通脹大幅超預期。
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