來(lái)源：中信證券研究
市場(chǎng)已經(jīng)越過(guò)低點(diǎn)，復(fù)蘇中行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的劇變更加明顯。融資、拿地、貨值和銷售全面分化，少數(shù)企業(yè)獲得高質(zhì)量發(fā)展機(jī)遇。腰部公司的市占率整體有所下降，尾部公司的市場(chǎng)份額略有提升。國(guó)企已經(jīng)占據(jù)了開(kāi)發(fā)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。
(相關(guān)資料圖)
市場(chǎng)已經(jīng)越過(guò)低點(diǎn)，復(fù)蘇預(yù)計(jì)可以持續(xù)。
房地產(chǎn)市場(chǎng)在過(guò)去兩個(gè)月沿著從二手到一手，從高線到低線的路徑復(fù)蘇。政策累積效應(yīng)貢獻(xiàn)明顯，我們預(yù)計(jì)復(fù)蘇將持續(xù)下去。
信用鍛造了新龍頭，融資拿地貨值和銷售持續(xù)分化。
行業(yè)信用大擴(kuò)張時(shí)代結(jié)束，未來(lái)融資渠道盡管可能恢復(fù)，但信用邊界不可能重現(xiàn)2020年局面。腰部公司信用債持續(xù)少量?jī)魞斶€，要獲得長(zhǎng)期低成本的融資性現(xiàn)金流入顯然較之過(guò)去更加困難。長(zhǎng)期穩(wěn)定資金來(lái)源的缺失，使得一批房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)不能從容拿地。在風(fēng)平浪靜的土地市場(chǎng)，少數(shù)信用良好的房企乘風(fēng)破浪。房企之間拿地銷售比的差異，主要不來(lái)自于戰(zhàn)略判斷，而來(lái)自于融資渠道通暢度。
市占率提升的新龍頭發(fā)展質(zhì)量也顯著提升。
2021年四季度以來(lái)的拿地窗口，是企業(yè)補(bǔ)充核心城市土儲(chǔ)的機(jī)會(huì)，故而銷售市占趨升的公司，潛在盈利能力也更高。行業(yè)整體的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境也確實(shí)在改善，土地市場(chǎng)出讓封頂價(jià)格會(huì)兼顧企業(yè)合理盈利能力。盲目追求規(guī)模的行為減少，企業(yè)之間不必要的合作也減少，銷售的權(quán)益比在增加，合作所帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)也在下降。當(dāng)然，新龍頭既包括大公司中堅(jiān)持等量甚至超量拿地的企業(yè)，也包括腰部公司中脫穎而出的公司。
尾部公司市占率預(yù)計(jì)將有所提升。
所謂尾部公司，是指遠(yuǎn)離資本市場(chǎng)和信用融資市場(chǎng)，項(xiàng)目型、區(qū)域型小企業(yè)。這些企業(yè)的市占率得以提升，是因?yàn)樾庞眠吔缱兓螅_(kāi)發(fā)企業(yè)本土化優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)出來(lái)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
房地產(chǎn)行業(yè)銷售持續(xù)性有賴于政策穩(wěn)定性，部分區(qū)域復(fù)蘇仍不穩(wěn)固。一些企業(yè)貨值質(zhì)量的下降，可能帶來(lái)銷售下滑壓力。
2023年頭部公司新畫(huà)像。
我們預(yù)計(jì)，2023年行業(yè)前10的門(mén)檻，將從2022年的約2000億元，變?yōu)?023年的約1700億元，前十五的門(mén)檻，則從1300億元下降到1100億元左右。前15的大公司中，國(guó)企和國(guó)資背景的混合所有制企業(yè)，其銷售貢獻(xiàn)將從2.6萬(wàn)億元上升到3.0萬(wàn)億元，占比則將從68.3%上升到78.6%。前100名公司的市占率可能下降到50%以下（按照這種全口徑算法其實(shí)是高估的），為2017年以來(lái)的最低值，且2024年可能繼續(xù)下降。我們看好積極拿地的行業(yè)新龍頭企業(yè)，也看好最具銷售彈性的服務(wù)商。
關(guān)鍵詞： 房地產(chǎn)市場(chǎng)
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