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來源：中信證券研究

文：陳俊云 許英博 賈凱方

面對當前復雜且難以預期的全球宏觀環(huán)境，疊加歐美互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展逐步趨于成熟，相較于收入端增長，通過業(yè)務聚焦、降本增效實現(xiàn)利潤率的改善，是當下美股互聯(lián)網(wǎng)巨頭最為可行的舉措，資本市場亦對此給予較高期待。

【資料圖】

當前Meta、亞馬遜等互聯(lián)網(wǎng)巨頭已開始啟動冗余人員裁撤、邊緣業(yè)務關停、成本費用控制等舉措，谷歌等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)后續(xù)亦有望跟隨。

我們大致測算，得益于系列降本增效舉措的推進，三大互聯(lián)網(wǎng)巨頭2023年有望獲得5-10pcts的利潤率改善空間，疊加2022年低基數(shù)、市場當前估值所反映的悲觀預期等，我們看好明年美股互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資機會，分子端業(yè)績改善料將是主要驅(qū)動力，未來6-12個月維度。

▍報告緣起：面對宏觀不確定性、行業(yè)發(fā)展逐步趨向成熟，降本增效成為互聯(lián)網(wǎng)巨頭短期業(yè)績改善核心來源之一。

過去兩個季度，由于宏觀逆風等因素，美股大型互聯(lián)網(wǎng)公司的走勢相對較弱，市場較為擔憂高通脹，以及后續(xù)潛在經(jīng)濟衰退導致的需求疲軟以及新業(yè)務投資導致的利潤承壓。誠然在當前的市場環(huán)境下，收入層面的不確定性依舊較大，但對于互聯(lián)網(wǎng)公司而言，通過業(yè)務的調(diào)整、人員的優(yōu)化以及資本開支的控制，其成本費用端改善的確定性更高，且近期大型互聯(lián)網(wǎng)公司已經(jīng)逐步開始人員的裁撤、邊緣業(yè)務收縮等，市場對于相關舉措亦展示出積極的觀點與看法。互聯(lián)網(wǎng)巨頭降本增效的可選方式，以及對業(yè)績端的貢獻測算，是我們本篇報告主要探討的內(nèi)容。

▍戰(zhàn)略調(diào)整：聚焦核心主業(yè)，收縮邊緣業(yè)務。

從美股三大互聯(lián)網(wǎng)巨頭的利潤貢獻來看，廣告、云計算的收入與利潤貢獻較為穩(wěn)定。其中Meta的廣告業(yè)務營業(yè)利潤率超過35%，谷歌以廣告為主的谷歌服務營業(yè)利潤率亦接近30%。亞馬遜的云計算業(yè)務營業(yè)利潤率超過25%。展望未來，除流量端以及短視頻領域有所投入之外，我們預計廣告業(yè)務的利潤率將保持穩(wěn)定。

云計算業(yè)務由于能源成本、主動降價策略等，利潤率短期回落，但后續(xù)隨著能源價格回落以及經(jīng)濟改善，亦有望穩(wěn)步改善。但對于當前仍處在虧損的業(yè)務，我們認為互聯(lián)網(wǎng)公司將逐步趨于保守，電商領域，亞馬遜自身對于物流的投入帶來大量資本開支，因此整體的成本較高，隨著后續(xù)資本開支增速的回落以及油價、電費的回落，業(yè)績有望逐步改善。

但對于持續(xù)投入的硬件業(yè)務，例如谷歌的pixel系列硬件、Meta的VR硬件、亞馬遜的Alex等硬件，由于本身更多屬于測試、生態(tài)圈建設、遠期規(guī)劃等屬性，對收入的貢獻相對較少，且研發(fā)周期、投入相對較高，因此此類業(yè)務在中短期的逆風環(huán)境下，大概率將被壓縮調(diào)整，進而帶來母公司整體利潤的改善。

▍成本費用：人力縮減、資本開支優(yōu)化等。

從各家互聯(lián)網(wǎng)公司整體的員工規(guī)模看，由于2020-2021年需求的高速增長，各大公司均相對應增加了大量的人員招聘。因此進入到2021年下半年，各家互聯(lián)網(wǎng)公司逐步減緩了整體招聘規(guī)模的擴張，逐步從激進的業(yè)務招聘節(jié)奏進入到降速階段，疊加當前較低的股價，一定程度能夠壓低股權激勵費用。資本開支上，我們預計云計算相關的資本開支將保持穩(wěn)定。

▍業(yè)績彈性：預計帶來5-10pcts不等的企業(yè)端利潤率改善。

▍風險因素：

歐美高通脹持續(xù)導致企業(yè)成本高企的風險；持續(xù)高通脹導致美聯(lián)儲流動性收緊超預期風險；加息力度過猛導致歐美經(jīng)濟陷入衰退風險；歐洲、北美反壟斷及數(shù)據(jù)監(jiān)管政策持續(xù)趨嚴的風險；中期個人用戶消費不足、企業(yè)IT支出下滑超預期風險；國際貿(mào)易沖突持續(xù)加劇風險；工會的組織導致員工調(diào)整不及預期的風險等。

▍投資策略：

展望2023年，伴隨短期宏觀不確定性上升，降本增效將是美股互聯(lián)網(wǎng)巨頭實現(xiàn)業(yè)績改善的重要途徑。我們大致測算，得益于系列降本增效舉措的推進，三大互聯(lián)網(wǎng)巨頭2023年有望獲得5-10pcts的利潤率改善空間，疊加2022年低基數(shù)、市場當前估值所反映的悲觀預期等，我們看好明年美股互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資機會，分子端業(yè)績的改善料將是主要驅(qū)動力。

關鍵詞： 主要來源 降本增效