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來源：Wind

為什么說當(dāng)前港股市場的流動性和估值都在一個(gè)歷史極端的低位水平？港股消費(fèi)行業(yè)餐飲、旅游會有什么樣的投資機(jī)遇？

申萬宏源證券港股消費(fèi)分析師賈夢迪表示，我們現(xiàn)在整體看好港股市場及港股消費(fèi)市場。首先整體港股市場的觀點(diǎn)，我們認(rèn)為當(dāng)前港股市場的流動性和估值都在一個(gè)歷史極端低位的水平，后續(xù)內(nèi)外環(huán)境有所改善的話，我們相信港股的反彈幅度會比較大。

【資料圖】

流動性角度，我們通常衡量港股的流動性分為宏觀上整個(gè)香港貨幣的供應(yīng)，中觀層面上外資和本地投資者資金流向以及上市公司行為指標(biāo)，主要是三個(gè)維度。我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)前很多的指標(biāo)都已經(jīng)指向當(dāng)前港股的流動性環(huán)境或已經(jīng)觸底。

宏觀的角度我們看到香港外匯儲備月環(huán)比、港元M1和M2同比增速都已經(jīng)到了一個(gè)歷史的低位。投資者資金流向我們看到，像外資對中國內(nèi)地和中國香港公司的配置比例目前是一個(gè)非常低配的水平。

行業(yè)配置角度，我們看到海外投資者當(dāng)前尤其是對可選消費(fèi)的配置到了除金融以外最大的低配行業(yè)。

從上市公司行為指標(biāo)方向來看，比如市場融資活動IPO、增發(fā)配股現(xiàn)在都是一個(gè)歷史的低位水平。而我們看到回購行為非常活躍，顯示現(xiàn)在很多上市公司認(rèn)為自身的股價(jià)是被低估的。

其次從估值角度來講，我們看到整個(gè)港股的滾動市盈率相對A股是低估的。比如除了鋼鐵、軍工、煤炭這些行業(yè)A股和港股的滾動市盈率較為相近，其他行業(yè)A股的滾動市盈率是港股市場的3倍到6倍顯示出，現(xiàn)在港股市場明顯是被低估的。

具體到我們對港股消費(fèi)行業(yè)的觀點(diǎn)，消費(fèi)行業(yè)比如餐飲、博彩、旅游等過去受到疫情的影響，股價(jià)都面臨比較大的沖擊。當(dāng)前從估值的角度來講，已經(jīng)具備了一定的性價(jià)比。

基本面角度講，相關(guān)行業(yè)在過去3年有明顯的收縮，但是我們看到行業(yè)龍頭是可以在疫情下逆勢擴(kuò)張，搶占市場先機(jī)。我們也整體看好后疫情場景下消費(fèi)的復(fù)蘇，因?yàn)楹竺娴南M(fèi)場景肯定還會存在，活下來的企業(yè)才能夠活得更好。

消費(fèi)行業(yè)龍頭企業(yè)，我們看到它們在疫情期間修煉內(nèi)功有望在后疫情時(shí)代去更好把握機(jī)會。

如果參考海外市場的修復(fù)路徑，比如美國我們看到最初受到疫情的影響消費(fèi)有一個(gè)明顯下滑，但是疫情好轉(zhuǎn)后消費(fèi)的反彈力度還是比較大，很多消費(fèi)指標(biāo)都已經(jīng)超過了2019年同期。

所以我們認(rèn)為我們這邊相關(guān)的政策如果有邊際的改善，消費(fèi)的反彈力度也是比較大。長期看，從政策端我們覺得整個(gè)消費(fèi)尤其是服務(wù)消費(fèi)，它是符合經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)的戰(zhàn)略。

我們十四五報(bào)告中重點(diǎn)也提到要發(fā)展服務(wù)消費(fèi)，進(jìn)一步放寬服務(wù)消費(fèi)市場領(lǐng)域準(zhǔn)入的規(guī)則，并將探索更多維度去提高居民的收入水平，進(jìn)一步提高消費(fèi)能力。

我們預(yù)計(jì)未來一系列利好政策會為服務(wù)消費(fèi)行業(yè)帶來需求端和供給端更多的增長空間，進(jìn)一步釋放消費(fèi)潛力。

需求側(cè)來看，我們?nèi)司芍涫杖霃?010年的1.9萬元增長到了去年3.5萬元接近翻了一番。未來在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的背景下，可支配收入的增加會為居民消費(fèi)帶來持久有力的支撐。我們的城鎮(zhèn)化率也從90年提升了40個(gè)百分點(diǎn)，到達(dá)去年的65%左右。城鎮(zhèn)化進(jìn)程的加快進(jìn)一步會促進(jìn)整個(gè)消費(fèi)規(guī)模的推動。

總結(jié)下來，無論是從估值，還是基本面，還是從長期的發(fā)展空間，我們整體看好港股市場以及港股消費(fèi)市場后續(xù)的表現(xiàn)。

我們看到港股龍頭的上市公司在疫情前都經(jīng)歷了比較不錯(cuò)的上漲，主要是因?yàn)槠放圃诳焖贁U(kuò)張的階段。我們看到它們在不斷開新店的同時(shí)，同店也能夠維持比較好的增速，說明長期開店的天花板是很高的。我們看到連鎖餐飲在快速擴(kuò)張階段是存在利潤和估值雙擊的，市場是愿意給很高的估值，比如高的時(shí)候能夠給到60-70倍。

在疫情后的2020年，我們看到龍頭的餐飲公司也經(jīng)歷了股價(jià)的上漲，主要是因?yàn)橐咔橛绊懞芏嗌虘粲绕涫侵行∑髽I(yè)迫于現(xiàn)金流的壓力退出了市場，上市公司反而加快了開店的速度，逆勢擴(kuò)張。有很多好的地段鋪位空出來，租戶也愿意給更優(yōu)惠的租金條款，比如更長的免租期。

所以我們看到餐飲的連鎖化率是在提升，疫情前中國餐飲的連鎖化率大概是15%，2020年餐飲的連鎖化率提升了接近2個(gè)百分點(diǎn)，其中一線城市餐飲的連鎖化率提升的幅度是最高的。

雖然中國整體15%的餐飲連鎖化率跟美國50%相比還有一個(gè)很大的提升空間。整體來講，市場認(rèn)可餐飲行業(yè)集中度提升的邏輯導(dǎo)致了2020年我們看到港股餐飲股價(jià)的上漲。

到了2021年，我們看到股價(jià)出現(xiàn)了比較長的下跌，主要因?yàn)橐咔榈姆磸?fù)導(dǎo)致同店的恢復(fù)不及預(yù)期。雖然收入端我們看到有新店的帶動收入可以增長，但是利潤率是在下滑的。疊加有的餐飲龍頭開始大規(guī)模關(guān)店，導(dǎo)致大家對餐飲整體長期開店的天花板產(chǎn)生了質(zhì)疑。

所以我們認(rèn)為對于餐飲公司來講，開店的節(jié)奏非常重要，要在穩(wěn)步開店的同時(shí)控制好新店對于老店稀釋的影響，要維持一個(gè)相對穩(wěn)定的同店的增速。

今年我們看到前期受到疫情的影響股價(jià)也有所調(diào)整。3月份是股價(jià)的一個(gè)底部，因?yàn)閺墓乐到嵌葋碇v，安全邊際已經(jīng)足夠高，而且后期恢復(fù)的預(yù)期也促進(jìn)了股價(jià)進(jìn)一步的上漲。

近期的股價(jià)受到疫情的擾動影響也有所反復(fù)。但是我們復(fù)盤之前的歷史股價(jià)的表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)情緒悲觀的時(shí)候是一個(gè)布局的好時(shí)機(jī)。伴隨著疫情的好轉(zhuǎn)，行業(yè)會顯示出很強(qiáng)的消費(fèi)韌性。比如我們參考成熟市場美國的經(jīng)驗(yàn)，防疫政策的放松會給需要線下客流的餐飲業(yè)態(tài)帶來一個(gè)比較大的向上的彈性。

中長期來看，過去中國餐飲的收入大概保持著10%左右的復(fù)合增長率，我們預(yù)計(jì)未來還會維持一個(gè)雙位數(shù)的增速。主要的增長驅(qū)動力還是來自于人均可支配收入的增加，城鎮(zhèn)化率的提升以及購物中心的擴(kuò)張等等。

雖然我們美食的種類非常繁多，但其實(shí)餐飲行業(yè)資本化程度還比較不足。我們餐飲上市公司數(shù)量其實(shí)不是特別多，但是目前已經(jīng)有很多擬上市的公司出來，會讓未來的餐飲板塊形成更強(qiáng)的板塊效應(yīng)。

所以復(fù)盤過去的股價(jià)，短期我們重點(diǎn)會關(guān)注餐飲的同店的持續(xù)的恢復(fù)和估值的修復(fù)，中長期我們是繼續(xù)看好餐飲連鎖化率提升下龍頭開店的空間。

因?yàn)楦酃芍饕婕暗氖窃诰€旅游公司。機(jī)遇方面，首先我們覺得疫情促進(jìn)了旅游線上化率的提升。因?yàn)橄啾染€下旅行社，疫情相對來講是利好在線旅游公司。因?yàn)橐咔槠陂g，大家發(fā)現(xiàn)在在線旅游公司預(yù)定可以進(jìn)行24小時(shí)的退改簽等，但是線下門店就沒有這樣的辦法，所以會更多從線下轉(zhuǎn)到線上。

而中國旅游的線上化率相對來講還是比較低，交通業(yè)務(wù)相對高一些大概有70%，但是酒店預(yù)訂的線上化率一、二線城市是40%，也就是說大部分的人還是習(xí)慣通過從線下旅行社去預(yù)訂酒店。所以這就給了在線旅游公司比較可觀的發(fā)展空間，持續(xù)把用戶從線下轉(zhuǎn)到線上。

第二個(gè)機(jī)遇，我們覺得疫情也促進(jìn)了在線旅游公司去深挖短途游的增量需求。

因?yàn)橐咔槠谇埃芏嗟某鲂卸际强缡〉拈L途游，但是疫情之后我們發(fā)現(xiàn)短途的比重越來越大。可以說疫情嚴(yán)重的時(shí)候，大部分的出行都是短途的出行。未來我們覺得短途出行會成為一個(gè)增量的需求。大家現(xiàn)在很多在問，短途非常流行，未來長途或者是出境放開之后，短途會不會消失？

我們覺得不會出現(xiàn)這樣的情況，我們認(rèn)為短途和長途是可以并駕齊驅(qū)的發(fā)展。因?yàn)樵瓉泶蠹也蛔龆掏镜脑蚴遣恢乐苓呌惺裁春猛娴闹档猛诰颍乾F(xiàn)在會越來越多主動發(fā)掘周邊的短途的需求，或者哪怕就在這個(gè)城市周末預(yù)定一個(gè)酒店去度過周末時(shí)光，所以這些都是生活方式的改變，并不會因?yàn)楹竺媛糜蔚幕謴?fù)而去做一個(gè)很明顯的變化。所以我們覺得疫情之后長途和短途的需求都會有一個(gè)比較好的恢復(fù)。

我們覺得疫情給在線旅游公司帶來的第三個(gè)機(jī)遇就是進(jìn)行一些內(nèi)部效益的提升。

這跟餐飲公司一樣，因?yàn)槁糜喂疽策x擇在行情差的時(shí)候去修煉內(nèi)功。行業(yè)的競爭態(tài)勢其實(shí)是有所緩解的，大家都沒有做大量的補(bǔ)貼，因?yàn)樽鲅a(bǔ)貼也不會有太多的需求，也不會有太多額外的增量，是一個(gè)很好的修煉內(nèi)功的機(jī)會。

比如我們看到行業(yè)的公司在精簡整體的組織架構(gòu)，提升自動化率。在市場營銷的效率方面也是有提升，比如砍掉了很多低回報(bào)的市場營銷的渠道。

疫情給在線旅游公司帶來的第四個(gè)機(jī)遇就是促進(jìn)公司去做自己的內(nèi)容平臺，去提高自己的流量。

因?yàn)樵诰€旅游公司之前一直也在跟一些流量平臺合作，但是我們看到以往旅游產(chǎn)品在流量平臺的轉(zhuǎn)化率比較低。因?yàn)槁糜萎a(chǎn)品，它的客單價(jià)相對比較高，而且它決定周期也比較長。最重要的一點(diǎn)，旅游產(chǎn)品是需要服務(wù)支持的。

在線旅游公司通過之前跟流量平臺合作之后，覺得可以自己建立自己的內(nèi)容生態(tài)。所以我們看到在線旅游公司有的從20年的下半年開始，有的從去年開始就在自己建自己的內(nèi)容平臺。也就是說除了酒店、機(jī)票預(yù)訂等，他們的平臺也有了一些旅游攻略這些筆記。是希望可以吸引到更多的優(yōu)質(zhì)客戶在平臺上進(jìn)行除了交易之外的活動，增加用戶的使用時(shí)長和使用的頻次。

總結(jié)下來，疫情給旅游行業(yè)雖然帶來了重創(chuàng)，但是相對來講是利好在線旅游公司的。整體上是促進(jìn)了旅游線上化率的提升，尤其是酒店預(yù)訂的線上化率的提升。疫情也促使了在線旅游公司去深挖短途游的增量的需求，進(jìn)行內(nèi)部效益的提升，做自己的內(nèi)容平臺，去增加用戶的時(shí)長和用戶的使用頻次，促進(jìn)內(nèi)容到交易的轉(zhuǎn)化率的提升。

編輯/Viola

關(guān)鍵詞： 消費(fèi)市場