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(資料圖片)

來源：戴清策略研究作者：戴清，李少金

美國3月非農及CPI數據反映通脹回落壓力仍在，加息預期或出現向上修正。與前幾輪加息周期相比，當前通脹距離美聯儲暫停加息的合意水平仍遠，就業市場仍緊，意味著繼續加息25基點概率較高。但當前經濟景氣度回落幅度更大，且信貸更為緊縮，加大了經濟“硬著陸”以及更多尾部風險出現的概率，暫停加息時點或提前。

美國3月經濟數據“冷熱不均”，加息預期反復修正。1）美國3月ISM制造業及服務業PMI指數弱于預期，或加速海外“衰退交易”。2）非農“降溫”，但尚未明顯轉弱，失業率仍在歷史低位，且供需缺口仍大，意味著通脹回落仍存阻力。3）美國3月名義通脹走低，但核心通脹反彈，疊加短期油價沖擊或會加大通脹回落的阻力，美聯儲加息窗口仍在。

美聯儲意向如何？5月加息25基點或仍是基準情形。美聯儲3月會議紀要預警美國經濟將在2023年晚些時候出現“溫和衰退”，而近期銀行事件令美聯儲內部就加息分歧開始加大，天平由抗通脹向穩金融有所傾斜。隨著銀行業事件逐漸平息，以及3月非農及CPI數據反映通脹回落壓力仍大，市場加息預期向上修正，年內加息終點正向美聯儲預測中值靠攏，5月加息25基點或仍是基準情形。

與此前幾輪加息周期相比，當前距離暫停加息還有多遠？1）從絕對位置來看，當前通脹距離美聯儲暫停加息的合意水平仍遠，核心通脹仍遠高于2%的通脹目標。就業市場仍較為緊俏，薪資上漲壓力仍在。2）從相對位置來看，二季度政策利率有望高于通脹水平，美聯儲有望達到暫停加息所需的限制性利率區間。此外，當前經濟景氣度指標回落幅度更大，且信貸收緊狀況較此前幾輪加息周期相比更甚，意味著美聯儲進一步緊縮的必要性降低，同樣支撐暫停加息的預期。

末次加息結束后，權益市場如何表現？1）1970-1982年的大通脹時期，經濟環境復雜，受高通脹、能源危機等因素影響，權益市場末次加息結束后表現仍較為震蕩。2）在1984-90年兩輪加息周期中，美股、港股在末次加息結束前有搶跑流動性改善的跡象，而末次加息后，整體偏震蕩上行。3）1990年后的“大緩和”時期至本輪加息前的四輪加息周期中，全球主要股指在末次加息結束后多呈上漲趨勢。

后市資產價格展望：1）美股：加息預期仍存反復，短期或維持震蕩，但中期經濟下行擔憂或拖累盈利預期下修，需警惕衰退風險。2）港股：Q2有望受益于海外流動性持續改善以及國內經濟延續復蘇，存在做多窗口期。3）美債：加息預期修正下，美債收益率短期或于3.5%震蕩，中期有望回落至3%~3.5%以下。4）黃金：中期經濟衰退擔憂和美聯儲政策轉向前移，有望站穩2,000美元/盎司，并突破前高。

風險提示：聯儲緊縮超預期、全球經濟衰退預期、金融市場風險加劇。

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