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來源：國泰君安證券研究

港股上周維持震蕩。國內通脹不及預期，令市場質疑經濟復蘇動力。另一方面，國內社融信貸及進出口數據超預期改善，海外美國通脹超預期下行，二季度國內經濟復蘇及海外流動性正面因素正在積累。本報告主要探討和分析短期內可能影響市場的多空因素，以及在國內經濟弱復蘇和海外流動性逐步改善背景下的相應策略。

(相關資料圖)

1）國內3月CPI同比增速略強于季節性，但弱于市場預期。PPI弱于季節性，上游通縮延續。通脹不及預期令市場質疑經濟復蘇動力；

2）3月社融延續超預期，新增人民幣貸款超預期為主要貢獻量。總量與結構持續改善；

3）出口大超預期，同期韓國和越南出口繼續大幅下跌，反映外需仍在持續走弱中，出口超預期可能并不具有持續性；

4）美國3月CPI環比略低于市場預期，但核心CPI環比基本符合市場預期，市場繼續交易美聯儲5月加息25BP。

1）通脹持續走弱，說明內需韌性不足，通縮風險升溫，政策端亟需加大擴內需的支持力度。

2）社融數據總量超預期，但資金傳導至實際經濟還需要更長時間以及更多政策呵護。M2-社融剪刀差依然處于歷史最高水平的區域，即資金向實體經濟傳導不暢。未來超額儲蓄流出+庫存與盈利周期見拐點+地產趨勢性向上才能再度抬升經濟預期。降息空間仍存。

3）出口數據大超預期，可能更多的是因為訂單回補等內部因素導致，預計持續性可能不強。短期政策的迫切性有所放緩。預計未來二季度歐美需求大概率整體走弱，因此預計3月出口的超預期反彈并不具有持續性，政策加碼概率或上升。

1）港股前期的回調已計入了預期下限的5%左右的GDP增長目標，未來的焦點是經濟數據和企業業績修復情況。目前國內經濟仍處于向上修復當中，盡管可能存在結構上的不均衡，但總體下行風險較小。

2）從中長期方向上來看，通脹數據連續低于預期，擴內需政策亟需加大力度。二季度出口仍有下行壓力，國內托底措施的加碼值得期待。美國通脹數據超預期下行，預計5月為美聯儲的最后一次加息，且市場亦在預期美聯儲下半年轉鴿。流動性寬松交易再現，支持港股反彈。

3）國內經濟呈弱復蘇態勢，政策端或有更多積極催化，疊加美元美債或再度進入下行通道，將顯著利好港股成長板塊，尤其是互聯網服務、平臺經濟等內需相關行業。此外，海外流動性逐步改善將利好恒生科技指數和創新藥等。

1）海外流動性敏感的行業，例如恒生科技指數和創新藥等。

2）布局行業景氣周期仍在尋底，靜待拐點到來的行業，如消費電子、半導體和汽車等。

3）港股特色消費，業績修復較為確定，經歷23年2~3月調整后，上漲空間再次打開。

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