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來源： 美股研究社作者：Simple Investing

(資料圖)

我認為$Sea(SE.US)$的估值反映了不確定性。

這是一家在游戲、電子商務(wù)和金融科技領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位的公司，而且是一家專注于削減成本，并在電子商務(wù)業(yè)務(wù)上實現(xiàn)EBITDA為正的公司，這是針對一家在中長期內(nèi)仍有望實現(xiàn)兩位數(shù)營收增長的公司。

我認為投資者沒有充分考慮到Sea Limited的電子商務(wù)業(yè)務(wù)Shopee的潛力。其電子商務(wù)部門繼續(xù)保持其核心市場的領(lǐng)導者地位，并由于其對客戶的強大價值主張而在該地區(qū)獲得了最高的客戶份額。Shopee在該地區(qū)的競爭對手并不具有競爭力，因為Shopee在該地區(qū)的市場份額不斷增加。

在這篇文章中，我旨在與讀者分享更多關(guān)于Shopee的基本面，與市場上的本地競爭對手相比如何，以及Shopee的未來是什么樣子。

如前所述，Shopee是Sea Limited的電子商務(wù)平臺。考慮到Shopee于2015年首次在東南亞和中國臺灣推出，它的歷史相對較短。

該電子商務(wù)平臺于2019年進入巴西。隨后，該公司甚至將Shopee平臺擴展到拉丁美洲的新市場，如墨西哥、智利和哥倫比亞，以及波蘭和西班牙。然而，如今Shopee的核心市場是東南亞和中國臺灣，以及巴西，因為隨著市場條件開始變化，Shopee退出了在2022年被認為無利可圖的市場，以保存資本。

Shopee的商業(yè)模式

Shopee是東南亞最早的幾家電子商務(wù)企業(yè)之一，并逐漸成為該地區(qū)的領(lǐng)先企業(yè)，因為它為客戶和賣家都帶來了強大的增值。

對客戶的價值主張

第一個相對簡單的價值主張是，Shopee將電子商務(wù)和網(wǎng)上購物體驗游戲化的方法，為電子商務(wù)平臺帶來了其他人無法復制的社交元素。通過讓客戶贏得優(yōu)惠券，玩游戲贏得獎勵，每天登錄獲得獎勵，該平臺能夠建立強大的社交元素，它不僅成為這些客戶的平臺，而且還提供了良好的體驗。由于在線購物體驗的游戲化，該公司實際上為其平臺帶來了更大的流量，提高了用戶粘性，從而帶來了更多的電子商務(wù)銷售額和更大的購物籃尺寸。

第二個價值主張同樣重要，因為消費者最終會找到他們想買的商品的最低價格和市場上的最佳折扣。由于12.12的促銷和營銷活動，顧客可以通過在Shopee購物獲得特惠和現(xiàn)金返還。

第三個價值主張是客戶作為電子商務(wù)平臺上的買家受到保護，平臺是安全的。在Shopee的早期，證明它可以為買家提供一個安全可靠的購物環(huán)境是非常重要的。

特別是在早期，并不是所有東西都是在網(wǎng)上買的，也不是每個人都有使用電子商務(wù)平臺的經(jīng)歷，所以需要向買家保證賣家是合法的，他們的商品和廣告一樣，Shopee上沒有欺詐或虛假陳述。

Shopee的賣家驗證等功能有助于確保Shopee平臺上的賣家已經(jīng)過驗證，并在注冊成為賣家時遵守某些條款和條件。此外，Shopee還會根據(jù)產(chǎn)品類別、名稱和描述進行自動篩選，以識別不合適或非法的商品，把被認為不合適或高風險的商品將從平臺上刪除。還有其他功能，比如Shopee Guarantee，它會保留買家支付的款項，直到買家認為收到訂購的產(chǎn)品為止。

這當然有助于降低結(jié)算風險，因為買家可以放心，只有在收到他們購買的物品時，他們的付款才會到位。最后，如果所有這些都失敗了，Shopee有一個體面的爭議解決團隊，幫助確保買家或賣家可以有適當?shù)姆绞浇鉀Q爭議，并在必要時尋求賠償。

第四個價值主張很微妙，但Shopee以移動設(shè)備為中心，使電子商務(wù)購物能夠在旅途中完成。這是相關(guān)的，因為客戶越來越多地從PC轉(zhuǎn)移到他們的移動設(shè)備，因為客戶開始使用他們的移動設(shè)備來執(zhí)行越來越多的應(yīng)用程序。

最后但并非最不重要的是，Shopee的最終價值主張是強大的支付和物流基礎(chǔ)設(shè)施，可以實現(xiàn)無縫支付和快速可靠的交付。

如上所述，對于Shopee付款，它們受到Shopee擔保的保護，該擔保將確保買家在付款到賣家之前收到商品。在支付類型方面，有各種各樣的支付選擇，包括信用卡、銀行轉(zhuǎn)賬或移動錢包服務(wù)。

Shopee上的大多數(shù)交易都與Shopee Pay集成在一起，這是SeaMoney的支付基礎(chǔ)設(shè)施，它的大多數(shù)核心市場都是如此。

對于Shopee來說，開發(fā)關(guān)鍵的物流基礎(chǔ)設(shè)施是在東南亞和中國臺灣發(fā)展電子商務(wù)的關(guān)鍵，因為這些市場地形困難，基礎(chǔ)設(shè)施不發(fā)達。Shopee與各自市場中最大和最可靠的物流服務(wù)提供商合作，由于Shopee的大規(guī)模交易，通常能夠從這些物流服務(wù)提供商獲得更低的費率和更優(yōu)惠的條款。

買家和賣家還能夠跟蹤他們所購買商品的交付狀態(tài)，這為電子商務(wù)交易提供了額外的保證。

對賣方的價值主張

對于賣家來說，首要的價值主張必須是Shopee為賣家提供的強有力支持。電子商務(wù)平臺的好壞取決于賣家的種類和質(zhì)量。這可能就是為什么Shopee能為賣家提供強有力的支持，因為它有一個龐大的員工團隊，了解當?shù)厍闆r，在必要時為賣家提供快速和本地化的幫助。

第二個價值主張是，Shopee為賣家提供一站式銷售解決方案，包括綜合支付系統(tǒng)、物流和履行服務(wù)。雖然Shopee沒有要求賣家使用其物流服務(wù)商，但由于這些服務(wù)商的價格合理，服務(wù)質(zhì)量可靠，大部分賣家都會選擇使用。

最后，或許也是最重要的一點，Shopee擁有一個龐大且快速增長的用戶群，賣家可以向其銷售產(chǎn)品。這無疑是對賣家最大的激勵之一，因為他們可以擁有更大的銷售市場和更大的可尋址市場。

市場業(yè)務(wù)模型的可伸縮性

由于上述原因，Shopee作為一個市場平臺在擴大規(guī)模方面取得了巨大成功。它為買家提供了可靠、社交和有趣的電子商務(wù)體驗，而賣家則得到了強有力的支持，因為Shopee為賣家提供一站式解決方案。也就是說，市場業(yè)務(wù)模式是確保業(yè)務(wù)具有高度可擴展性的關(guān)鍵。

Shopee快速擴張的另一個原因是社交和游戲化元素，這使Shopee能夠更好地獲取和留住用戶，并增加他們在平臺上的時間。因此，在2021年，Shopee成為東南亞和中國臺灣地區(qū)最大的電子商務(wù)平臺，在巴西也獲得了增長。

在市場推廣活動中取得成功

Shopee開始通過每月的活動來提高品牌知名度，比如11.11大減價和12.12生日特賣。由于每月這些特殊日子的促銷活動，買家可能會在這些特別促銷活動期間涌向Shopee，以獲得更大的折扣，并在電子商務(wù)購物中省錢。

因此，他們將這些日期與Shopee、大折扣和儲蓄聯(lián)系在一起。

這些營銷和促銷活動的成功使Shopee在其核心市場的商品交易總額和市場份額增長，并幫助提高了Shopee在買家中的認知度。隨著Shopee規(guī)模的持續(xù)增長，以及社交和游戲化功能對用戶的粘性，該公司可以指望從這一龐大的Shopee用戶群中獲利。

雖然該公司目前專注于市場份額增長和商品交易額，但隨著平臺繼續(xù)擴大，我認為我們將看到Shopee向賣家提供付費廣告服務(wù)，收取基于交易的費用，并收取更多增值服務(wù)。

這些都是Shopee可以繼續(xù)從其平臺上擁有的龐大且活躍的用戶群中獲利的一些方法。

Shopee首先在東南亞和中國臺灣開展業(yè)務(wù)，后來又在巴西開展業(yè)務(wù)。2021年，Shopee希望將其成功擴大到這些市場之外，并進軍其他市場，包括歐洲、印度和拉丁美洲的其他市場。

Shopee于2021年進入法國、西班牙和波蘭，在歐洲大舉擴張。然而，2022年3月和6月，Shopee分別退出了法國和西班牙。由于公司在法國和西班牙的經(jīng)營時間相對較短，在這兩個國家的初步試點階段，Shopee決定謹慎和自律地拓展新市場，只將資源投資于它認為可以長期有意義競爭的市場。

而基于數(shù)據(jù)中的數(shù)據(jù)，Shopee在巴西看到了強勁的吸引力。ai的數(shù)據(jù)顯示，該公司在巴西的購物類平均月活躍用戶排名第一，該公司試圖在其他拉丁美洲市場復制其電子商務(wù)戰(zhàn)略，然后于2021年擴展到墨西哥、智利和哥倫比亞。

2022年，由于全球宏觀不確定性增加，Shopee需要將業(yè)務(wù)集中在核心市場，并決定在墨西哥、哥倫比亞和智利采用跨境模式，縮小在那里的業(yè)務(wù)規(guī)模，以跨境業(yè)務(wù)。

在我看來，在潮流轉(zhuǎn)變之前退出尚未深入和強大的市場的決定是管理層的一個好舉動，因為這使得公司能夠在2022年初保存資本，并防止公司需要更多的資金來擴張到新市場。

特別是，在我看來，退出印度是一個偉大的選擇，因為印度的電子商務(wù)市場已經(jīng)飽和，競爭非常激烈，亞馬遜(Amazon)、Meesho和Flipkart等公司都在與Shopee競爭。

考慮到2022年下半年資本市場開始感受到利率上升和美國經(jīng)濟衰退的緊張情緒，流動性減少，Shopee在印度取得成功所需的現(xiàn)金消耗是不可能的。

我認為，能夠退出市場以確保業(yè)務(wù)的長期可持續(xù)性，并謹慎地開拓新市場，讓我對Shopee的管理層更有信心。

Shopee運營指標

由于大流行幫助推動了Shopee主要市場的電子商務(wù)增長和采用，Shopee在2021年實現(xiàn)了巨大增長。由于疫情，消費者需要在網(wǎng)上購買商品和購物。疫情推動的強勁增長可能在2022年造成高基數(shù)效應(yīng)，因為消費者將重返工作崗位和學校，并能夠從實體店購買商品。盡管如此，大流行加速的趨勢可能會持續(xù)下去，大流行帶來了凈積極影響，增加了Shopee主要市場電子商務(wù)的滲透率。

因此，在2023年，我們很可能會超越這種高基數(shù)效應(yīng)，我認為Shopee可以重新加速其在核心市場的增長，并繼續(xù)增加在這些市場的滲透率。

Shopee競爭格局

雖然Shopee是東南亞和中國臺灣市場的領(lǐng)導者，但還有其他競爭者在爭奪這些地區(qū)的市場份額。

值得一提的是，阿里巴巴旗下的Lazada自2012年以來一直在該地區(qū)運營。

盡管Lazada的運營歷史更悠久，但該公司仍落后于Shopee。在我看來，這是因為Shopee在其平臺上引入了社交和游戲元素，從而提高了用戶粘性，從而更好地吸引和留住了平臺上的用戶。此外，Shopee推出的營銷和促銷活動似乎至少在東南亞和中國臺灣的核心市場創(chuàng)造了更好的人氣，從而在銷售活動和營銷和促銷活動中取得了更好的表現(xiàn)。

最后，能夠更好地為買家提供最好的折扣和節(jié)省，以及更好的用戶體驗的平臺，最終將擁有更大的活躍用戶群。

由于Shopee努力保護買家，并在平臺上提供大量折扣，Shopee已經(jīng)能夠從客戶那里獲得更好的心理份額，并在該地區(qū)獲得更好的市場份額。

這導致了飛輪效應(yīng)，因為更大的買家用戶群吸引了更多Shopee平臺上的賣家。與Lazada相比，Shopee平臺上更好的交易和更多的品種。

在截至3月31日的2021財年，Lazada的收入為55.6萬美元，比2020年的160萬美元收入下降了65%以上。而僅在21年第一季度，Shopee的收入就達到了9.22億美元。

Lazada在2021年的GMV為210億美元，Shopee在2021年的GMV為630億美元，這意味著截至2021年全年，Shopee的電子商務(wù)業(yè)務(wù)似乎幾乎是Lazada的三倍。

這表明，Shopee一直在經(jīng)歷強勁的市場份額增長，以及Shopee如何能夠在競爭格局中競爭并獲得份額。

Tokopedia是另一家在電子商務(wù)領(lǐng)域競爭的公司，但更專注于印度尼西亞。Tokopedia與Gojek合并，合并后的實體被稱為GoTo集團。印尼市場人口眾多，增長迅速，GoTo集團在印尼的威脅依然存在。2021年，GoTo集團的收入為62640億印尼盾，相當于全年收入約4.01億美元。相比之下，Shopee在2021年的收入為52億美元。因此，Shopee的規(guī)模幾乎是GoTo集團電子商務(wù)業(yè)務(wù)的13倍。

更大的規(guī)模確實帶來了規(guī)模經(jīng)濟、更好的單位經(jīng)濟以及吸引更多買家和賣家到平臺等好處。

最終，Shopee需要繼續(xù)改善用戶體驗，并為買賣雙方帶來增值的創(chuàng)新，以確保其在印度尼西亞保持相關(guān)性和吸引力。

在現(xiàn)有市場中，如下圖所示，Shopee的規(guī)模優(yōu)勢明顯大于Lazada或GoTo的收入。

這意味著，以收入計算，Shopee的市場份額至少是Lazada的9倍，而以收入計算，Shopee的市場份額幾乎是GoTo集團的13倍。

考慮到Shopee在這些市場的市場份額可以享受到大規(guī)模的利益，Shopee核心市場的競爭格局似乎是有利的。此外，Shopee繼續(xù)能夠在這些市場進行有意義的競爭并獲得份額，因為它希望在東南亞和中國臺灣市場實現(xiàn)盈虧平衡。

在我看來，全球電子商務(wù)市場的競爭正變得非常激烈。

最大的電子商務(wù)公司亞馬遜繼續(xù)尋求在國際上擴張，并且仍然是一個資本雄厚、品牌強大的公司。

其他特定市場的參與者，如拉丁美洲的“自由市場”(MELI)和韓國的Coupang (CPNG)，在各自的市場都是成熟的參與者。因此，Shopee的國際擴張需要在能夠競爭并能帶來強大價值的市場中謹慎進行。

雖然我認為Shopee可能會在長期內(nèi)擴展到國際市場，但近期的目標仍然是實現(xiàn)盈利，專注于核心市場并確保業(yè)務(wù)的可持續(xù)性。

Sea Limited目前的交易價格為45倍2024財年EBITDA。

考慮到由于成本優(yōu)化舉措和隨著業(yè)務(wù)增長而提高的規(guī)模經(jīng)濟而導致的成本結(jié)構(gòu)精簡，EBITDA將大幅增長，我認為我們可能會在近期看到一個非常強勁的EBITDA增長時期。為了給Sea Limited估值，我使用了部分和模型。

我假設(shè)Garena的估值為2024財年市盈率的11倍，Shopee的估值為2024財年市盈率的3倍，SeaMoney的估值為2024財年市盈率的4倍。

因此，我對Sea Limited的1年目標價是94.51美元。這意味著比當前水平高出41%。

Shopee是電子商務(wù)領(lǐng)域的領(lǐng)導者，是一家基本面不斷增長的企業(yè)，其盈利能力和利潤率狀況正在改善。

雖然我認為該公司退出其正在進行試點試驗的非核心市場可能會有些令人失望，但我認為我們會在2023年超越我們在2022年看到的高基數(shù)效應(yīng)。此外，Shopee在東南亞和中國臺灣的EBITDA為正，無疑提升了該公司商業(yè)模式的信心。

管理層預計，到2025年，Shopee和SeaMoney將能夠產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金，為自己的長期增長提供資金。

因此，我對Sea Limited的一年目標價為94.51美元。這意味著比當前水平高出41%。

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