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來源：戴康的策略世界

近期港股迎來回調，廣發證券發表研報表示，回顧22Q4至今港股行情，賠率/勝率框架解釋力強。22/11至23/01反彈是高賠率下迎來勝率改善的契機，23/02至今港股回調是賠率空間壓縮后勝率后勁不足，美債收益率反彈主導調整。

(資料圖片僅供參考)

1. 恒指遠期PE已回落至很少逗留的均值-1STD以下；

2. 指示全球風險溢價的MSCI world指數30D累計漲幅回落至中性偏低水平；

3. 恒指股價動量已顯著回歸接近歷史波動區間下限。

作為本輪港股回調的核心因素，10Y美債利率已升至3.9%，廣發證券判斷去年四季度10Y美債利率4.3%是本輪的頂，未來1到2個季度預期其波動中樞是3.5%附近，其作為風險因素的討論可以適度淡化。

3M/10Y倒掛標記10Y利率頂

80年代至今，10Y/3M利率倒掛往往預示本輪周期長端利率頂已至，22.10觸發這一條件，標記4.3%利率頂。

當聯儲政策利率高于長端利率，意味著聯儲的利率已經處于限制級水平，對經濟形成抑制性力量；1980年以來10Y-3M期限利差倒掛后，美債利率無一例外沒有再創新高。

根據80年代以來的規律，10Y/3M倒掛后未來9個月美債平均下行60bp，這一統計特征指向未來1-2季度10Y美債利率波動中樞預計3.5%附近。

通脹頂—>利率頂

過去半個世紀的經驗是，每輪周期，美債利率頂與通脹頂時間大致相齊或滯后。22/10開始美國核心通脹迎來高位連續改善，標記4.3%利率頂。

后續美國通脹將有效緩解，我們的通脹分析框架為：商品↓—>非房服務↓，住房↓。按照過去3個月CPI環比速度外推，23年底美國通脹有望回落至3%的區間。

視角一：消費者信心。中國消費者信心指數與港股盈利/股價存在高度顯著的相關性，目前仍處于谷底，中國就業改善是其回升的驅動。

視角二：信貸劈叉后的收斂。歷史經驗是，“企業信貸強、居民信貸弱”組合后不久，居民信貸迎來連續改善，港股盈利/股價走好，如08/12、12/02、15/02、20/02。目前處于二者劈叉期，近期二手房成交向好證偽“居民預期弱”，在托底政策之下，居民信貸有望回暖。

視角三：庫存周期。被動去庫—>中期主動補庫，盈利/股價動能逐漸增強。目前仍在這一進程的初期。

廣發證券指出，基于勝率改善的方向——美債利率中期震蕩走弱、國內復蘇漸入佳境，仍是三支箭占優，背后邏輯是外資基于資產比價配置EM，買入一攬子beta資產包，這個過程成長仍占優。建議三支箭方向：（1）擴大有效需求：地產竣工鏈（家電/家具）；

（2）擴內需“消費優先”&“消費升級”：可選消費（黃金珠寶/服飾/免稅）、必選消費（啤酒/超市）、醫療保健（醫療服務/器械/創新藥）；

（3）擴內需“重建”&“發展”：互聯網平臺經濟。

關鍵詞： 千金難買