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【資料圖】

來(lái)源：明晰筆談

作者：明明債券研究團(tuán)隊(duì)

強(qiáng)勁的勞動(dòng)力市場(chǎng)、仍有韌性的消費(fèi)、健康的居民資產(chǎn)負(fù)債表以及可控的企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)料將使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退幅度不至于太深；通脹長(zhǎng)期回落趨勢(shì)明確，今年有望成為美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向之年；當(dāng)前估值水平下，美股性價(jià)比開始顯現(xiàn)，且互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)作為美股成長(zhǎng)板塊的核心，有望驅(qū)動(dòng)美股修復(fù)行情開啟。在上述三大因素的共同推動(dòng)下，美股可能具備一定的做多機(jī)會(huì)。

美國(guó)衰退深度或許偏淺，盈利預(yù)測(cè)下行對(duì)股市的影響可能有限。美國(guó)衰退風(fēng)險(xiǎn)依舊存在，但是三方面因素預(yù)示這一輪可能僅是淺衰退：1)歷史上，當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退前，失業(yè)率往往會(huì)出現(xiàn)大幅上行，而當(dāng)前美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)表現(xiàn)依舊強(qiáng)勁；2)美國(guó)薪資增長(zhǎng)放緩速度可控，在沒(méi)有巨額補(bǔ)貼政策的情況下，收入是決定美國(guó)消費(fèi)走勢(shì)的重要因素，因此，作為美國(guó)經(jīng)濟(jì)中最重要的構(gòu)成，消費(fèi)可能不至于大幅拖累經(jīng)濟(jì)；3)在前期寬松政策的呵護(hù)下，美國(guó)居民部門杠桿率幾乎達(dá)到金融危機(jī)后的最低值，各級(jí)企業(yè)信用利差也處于偏低水平。

對(duì)貨幣政策的短期分歧不改其中期轉(zhuǎn)向趨勢(shì)，美股分母端有望迎來(lái)改善。疫后極度寬松的貨幣和財(cái)政政策都成為了過(guò)去式，疫情對(duì)供給端擾動(dòng)最大的時(shí)刻已經(jīng)結(jié)束，俄烏沖突等突發(fā)因素的影響也有所減弱。隨著供需兩端的逐步改善，美國(guó)通脹降低的趨勢(shì)已經(jīng)較為明確，即使未來(lái)通脹下行的過(guò)程有所波折，可能也難以改變美國(guó)通脹中樞回落的結(jié)果，我們預(yù)計(jì)1970s的高通脹不會(huì)重演。在通脹回落的大方向面前，雖然市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)加息終點(diǎn)存在一定分歧，但美聯(lián)儲(chǔ)加息尾聲臨近的跡象開始顯現(xiàn)，今年有望成為美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向之年。我們認(rèn)為短期的預(yù)期分歧可能只會(huì)影響美股反彈時(shí)點(diǎn)的先后，而不會(huì)改變美股中長(zhǎng)期走強(qiáng)的趨勢(shì)。盡管歷史上的歷次加息周期末期中，美股表現(xiàn)并不佳，但我們認(rèn)為這輪加息周期可能不一樣：一方面，這輪加息步伐明顯更快，市場(chǎng)可能對(duì)后續(xù)的小幅加息較為鈍化，而對(duì)貨幣政策的轉(zhuǎn)向更為敏感；另一方面，快速的緊縮導(dǎo)致本輪加息周期中美股跌幅明顯大于以往的加息周期，因此，預(yù)計(jì)此次加息末期中，美股進(jìn)一步大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)有限。而在美國(guó)衰退風(fēng)險(xiǎn)的驅(qū)動(dòng)下，美聯(lián)儲(chǔ)較難不降息。美股的“搶跑”效應(yīng)決定了降息前美股便可能出現(xiàn)反彈。

美股估值吸引力開始顯現(xiàn)，成長(zhǎng)板塊中的核心互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)有望驅(qū)動(dòng)美股行情修復(fù)。從絕對(duì)估值看，標(biāo)普500和納斯達(dá)克指數(shù)估值已經(jīng)接近2011年以來(lái)的中位數(shù)水平，但考慮到金融危機(jī)后，在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策非常規(guī)寬松和美國(guó)股市結(jié)構(gòu)變化的影響下，美股估值出現(xiàn)了系統(tǒng)性上行，我們認(rèn)為當(dāng)前美股估值已經(jīng)具備一定的性價(jià)比。且2022年美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息對(duì)美股成長(zhǎng)板塊的壓制作用較為顯著，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向之后，成長(zhǎng)板塊反彈空間也更為充足。而作為美股成長(zhǎng)板塊中的核心行業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)業(yè)績(jī)有望逐漸改善，疊加 ChatGpt 料將引發(fā)的新一輪 AIGC 產(chǎn)業(yè)機(jī)遇，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)可能驅(qū)動(dòng)美股行情修復(fù)開啟。

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