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來源：36氪Pro

11月16日港股盤后，騰訊控股（以下簡稱：騰訊）公布2022年三季度財報。財報顯示，三季度騰訊營收1401億元，同比下降2%，環(huán)比增長4.5%；經(jīng)調(diào)整的EBITDA為486億元，同比下降1%，環(huán)比增長9%；Non-IFRS凈利潤322.54億元，同比增長2%，環(huán)比增長15%。

受財報數(shù)據(jù)刺激，11月17日，騰訊ADR（證券代碼：TCEHY.OO）收盤大漲5.19%，騰訊港股（證券代碼：0700.HK）受大盤拖累，盤中跌幅較大，后又出現(xiàn)小幅反彈，最終當(dāng)日收跌-0.82%。

(資料圖)

三季報數(shù)據(jù)顯示，騰訊整體業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健，各項財務(wù)數(shù)據(jù)環(huán)比明顯改善，降本增效措施成效顯著。在開源與節(jié)流兩方面均有收獲，不僅開拓視頻號信息流廣告、企業(yè)微信等高質(zhì)量收入來源，營銷開支更是大幅下降。

那么，騰訊的這份成績單表現(xiàn)究竟如何？后續(xù)的增長動能又在哪里？

2022年前三季度，騰訊實現(xiàn)營業(yè)收入4095.98億元，同比下降2%，營收同比負(fù)下滑相比H1小幅加速。騰訊在2022Q3單季實現(xiàn)收入1400.93億元，同比下降2%，環(huán)比增長5%。

受監(jiān)管、宏觀經(jīng)濟、疫情等因素影響，今年前三季度騰訊收入整體承壓。但從單季來看，2022Q3收入同比降幅收窄，環(huán)比由負(fù)轉(zhuǎn)正，而非國際財務(wù)報告標(biāo)準(zhǔn)下的盈利在連續(xù)3個季度下滑后，于Q3重新實現(xiàn)了同比增長，騰訊Q3業(yè)績的拐點意義顯著。

收入結(jié)構(gòu)總體保持穩(wěn)定，以游戲、視頻直播等為核心內(nèi)容的增值服務(wù)業(yè)務(wù)依然是騰訊的收入支柱，該業(yè)務(wù)在2022Q3單季實現(xiàn)收入727.27億元，收入占比錄得52%；第二大業(yè)務(wù)金融科技及企業(yè)服務(wù)同期收入448.44億元，收入占比錄得32%。

各業(yè)務(wù)收入變動方面，增值服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)廣告的收入在報告期內(nèi)同比分別下降3%和5%；金融科技及企業(yè)服務(wù)收入同比增長4%，主要受益于線上及線下商業(yè)支付活動的恢復(fù)，該業(yè)務(wù)收入同比較上季有所提升。

盈利能力方面，自2022Q1以來，騰訊的毛利率呈現(xiàn)逐步恢復(fù)的趨勢，這主要受益于降本增效措施，對渠道及分銷成本、云項目部署成本及內(nèi)容成本的嚴(yán)格把控。2022Q3，騰訊毛利率錄得44.24%，同比提升0.17pct，環(huán)比提升1.07pct。

費用方面，騰訊的期間費用支出在2022Q3繼續(xù)環(huán)比下行，期間費用率錄得23.99%，環(huán)比下降1.5pct。其中，銷售及市場推廣開支在2022Q3同比下降32%至71億元，降幅較上季度再次擴大；而一般及行政開支同比增長11%至265億元，主要系研發(fā)開支、雇員成本、租賃費用及辦公開支的增加。

利潤方面，騰訊在2022Q3的經(jīng)營利潤為515.93億元，同比下降3%，環(huán)比增長72%。同期Non-IFRS經(jīng)調(diào)整的歸屬股東凈利潤錄得322.54億元，同比增長2%，環(huán)比增長15%。從趨勢上看，騰訊的Non-IFRS經(jīng)調(diào)整的歸屬股東凈利潤同比在2022Q3由負(fù)轉(zhuǎn)正，環(huán)比增長提速。

在諸多降本增效措施下，騰訊業(yè)績呈現(xiàn)明顯的逐季改善趨勢。展望未來，隨著疫情政策的緩和，宏觀大環(huán)境邊際改善，疊加國內(nèi)游戲版號有望逐步發(fā)放，騰訊的支柱業(yè)務(wù)或?qū)⒂瓉砀纳疲w業(yè)績改善的確定性也隨之加強。

微信方面，截至2022年9月末，微信及WeChat合并月活達(dá)13.09億，同比增長3.7%，環(huán)比增長0.8%。數(shù)量上來看，騰訊在微信上仍延續(xù)了增長態(tài)勢，Q3單季MAU環(huán)比凈增980萬。

憑借微信穩(wěn)固的流量基本盤以及小程序的便利性，騰訊在季度內(nèi)繼續(xù)拓展小程序的商業(yè)與民生服務(wù)應(yīng)用場景。微信小程序日活躍賬戶數(shù)突破6億，同比增長超30%，日均使用次數(shù)同比增長超50%。

不僅如此，騰訊將本季度小程序商業(yè)化的重點放在了食品飲料、服裝、商場百貨等這幾個行業(yè)上。越來越多的行業(yè)線下商戶、品牌方將其積分系統(tǒng)與小程序結(jié)合，并通過小程序建立了多渠道的零售體系。

QQ方面，本季度QQ移動（智能）終端月活扭轉(zhuǎn)了自2019Q2開始連續(xù)13個季度的同比負(fù)增長態(tài)勢。截至2022年9月末，QQ移動終端月活錄得5.744億，同比增長0.1%，環(huán)比增長1%。其中，騰訊與Gucci及KFC等品牌方合作打造超級QQ秀虛擬空間是本季度的亮點之一。

截至2022年9月末，騰訊收費增值服務(wù)付費會員數(shù)錄得2.29億，同比下降2.8%。與此同時，由于內(nèi)容排播延后，騰訊視頻付費會員數(shù)小幅降至1.20億，但得益于會員價格調(diào)整，ARPU有所提升。

本季度，騰訊增值服務(wù)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入727億元，同比下滑3%，環(huán)比增長1%。其中，國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入312億元，同比下降7%，環(huán)比下降2%；國際市場游戲?qū)崿F(xiàn)收入117億元，同比增長3%，以固定匯率計增長1%，環(huán)比增長9%；社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入298億元，同比下降2%，環(huán)比增長2%。

具體來看，國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)收入同比下降比率較二季度（-1%）有所擴大，一方面，本季度作為第一個實施未成年人保護法的暑假，在去年高基數(shù)影響下，Q3同比出現(xiàn)下降；另一方面，由于國內(nèi)游戲市場消費力轉(zhuǎn)淡，騰訊游戲的付費用戶亦有所減少。從單個游戲來看，《王者榮耀》及《和平精英》等重磅游戲收入的同比下降是國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)疲軟的核心原因。

海外游戲業(yè)務(wù)收入同比在本季度由負(fù)轉(zhuǎn)正，主要是由于海外游戲市場消費在后疫情時代逐步正常化。從單個游戲來看，《VALORANT》的穩(wěn)健增長，以及公司在本季度推出的《幻塔》并擴展Miniclip旗下的游戲組合實現(xiàn)收入增長是海外游戲業(yè)務(wù)恢復(fù)增長的主動力。

社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的同比在本季度則由正轉(zhuǎn)負(fù)，主要是由于音樂直播、游戲直播以及視頻付費會員服務(wù)收入的減少。

盈利能力方面，主要由于視頻號直播服務(wù)增長相關(guān)的收入分成成本增加，以及《VALORANT》電子競技賽事的制作成本增加，騰訊增值服務(wù)業(yè)務(wù)在2022Q3的毛利率為51.7%，同比下降1.3pct，環(huán)比增長1.1pct。

總體來看，作為騰訊的業(yè)績支柱，國內(nèi)游戲正面臨過渡性的挑戰(zhàn)，海外游戲市場雖有所恢復(fù)，但仍需消化疫情長時間延續(xù)的影響，騰訊的游戲業(yè)務(wù)目前面臨需求和供給的雙側(cè)壓力。但隨著全球化游戲品類不斷擴充，騰訊的游戲出海有望繼續(xù)驅(qū)動游戲業(yè)務(wù)增長。

本季度，騰訊網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入215億元，同比下滑4.7%，環(huán)比增長15%。同比下降較上季度（-18.4%）有所收窄，主要是由于游戲、電子商務(wù)及快消品行業(yè)的需求改善，以及2021以來部分行業(yè)的不利因素有所緩解。

具體來看，社交及其他廣告在2022Q3的收入為189億元，同比下滑1%，環(huán)比增長17%，同比有所下滑主要系若干行業(yè)廣告需求持續(xù)疲軟，但由于部分被視頻號中的信息流廣告需求強勁，成為了環(huán)比增長的動能；同期媒體廣告收入為26億元，同比下滑26%，環(huán)比增長3%，主要由于受歡迎的電視劇投放較少，以及去年同期舉行了東京奧運會的高基數(shù)壓力。

盈利能力方面，2022Q3騰訊網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)實現(xiàn)毛利率46.5%，同比增長0.1pct，環(huán)比增長5.9pct。該業(yè)務(wù)毛利率環(huán)比上升，在于騰訊對內(nèi)容成本、移動廣告聯(lián)盟相關(guān)的渠道及分銷成本的控制愈加嚴(yán)格所致。

廣告行業(yè)投放需求與宏觀經(jīng)濟的相關(guān)性較高，騰訊廣告業(yè)務(wù)的修復(fù)節(jié)奏暫時領(lǐng)先經(jīng)濟的修復(fù)。與此同時，騰訊廣告加庫存正在提速，視頻號廣告收入和微信廣告收入有望成為廣告業(yè)務(wù)又一增長引擎。

本季度，騰訊金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入448億元，同比增長4%，環(huán)比增長6%。收入同比增長較二季度（0.75%）明顯修復(fù)，主要得益于季度內(nèi)的線上及線下商業(yè)支付活動的恢復(fù)，金融科技服務(wù)收入同比增速有所回升。由于騰訊主動縮減虧損項目，企業(yè)服務(wù)收入同比僅略有下降。

盈利能力方面，2022Q3騰訊金融科技及企業(yè)服務(wù)實現(xiàn)毛利率33.3%，同比增長4.7pct，環(huán)比基本持平。一方面是由于騰訊主動縮減虧損項目后云項目部署成本相應(yīng)減少；另一方面由于騰訊實施降本增效措施，企業(yè)服務(wù)相關(guān)的服務(wù)器與頻寬成本減少。

總體來看，隨著食品、百貨、餐飲、交運等行業(yè)的疫后復(fù)蘇，騰訊的商業(yè)支付業(yè)務(wù)的增長開始提速，而云業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略收縮雖然在一定程度上縮減了業(yè)務(wù)規(guī)模，但卻提升了該業(yè)務(wù)的盈利能力。

微信作為騰訊的基本盤，在已擁有國民級體量的前提下，流量保持了緩慢增長，截至今年9月末，微信的月活高達(dá)13.09億，同比、環(huán)比分別增長3.7%和0.8%。流量的增長雖有見頂之勢，穩(wěn)定的流量依然是騰訊業(yè)績增長的基石。

騰訊以游戲、金融為核心的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，在今年不可避免的會遭遇疫情、監(jiān)管、經(jīng)濟景氣度等宏觀因素的影響，相比于二季度的業(yè)績承壓在市場預(yù)期之內(nèi)，三季度騰訊業(yè)績的關(guān)鍵詞則是拐點。表現(xiàn)在財務(wù)數(shù)據(jù)上，相比于Q2単季收入的環(huán)比負(fù)增長，Q3単季收入環(huán)比由負(fù)轉(zhuǎn)正；非國際財務(wù)報告標(biāo)準(zhǔn)下的盈利也在Q3重新實現(xiàn)同比增長。

在結(jié)構(gòu)上，增值服務(wù)、金融與企服這兩大核心業(yè)務(wù)收入均出現(xiàn)了環(huán)比增長更值得關(guān)注。與Q2核心業(yè)務(wù)收入環(huán)比齊下滑、亮點大都在非核心業(yè)務(wù)的情況相比，Q3核心業(yè)務(wù)收入的觸底反彈對預(yù)期會產(chǎn)生更加積極的影響。

繼續(xù)細(xì)究結(jié)構(gòu)，作為騰訊收入支柱之一的游戲業(yè)務(wù)依然在承受政策壓制，今年Q3里經(jīng)歷了第一個實施未成年人保護法的暑假，還有去年的高基數(shù)影響，國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)收入同比下降的幅度走闊。

而游戲業(yè)務(wù)在Q3的亮點則要看海外，海外游戲收入同比在本季度由負(fù)轉(zhuǎn)正，所以關(guān)鍵詞還是拐點。具體到產(chǎn)品，《VALORANT》保持穩(wěn)健增長，新游戲《幻塔》貢獻了一定增量，《PUBGMobile》在本季度收入承壓。

由于全球手游市場下行，相比于存量重點品種的收入漲跌，騰訊對海外游戲資產(chǎn)的投資更值得關(guān)注。比如，在本季度內(nèi)投資了《艾爾登法環(huán)》的發(fā)行商FromSoftware，提高了間接持股育碧的股權(quán)比例等。

由于國內(nèi)對游戲產(chǎn)業(yè)的監(jiān)管趨嚴(yán)，騰訊選擇持續(xù)加碼布局海外游戲業(yè)務(wù)，撇過海內(nèi)外游戲消費習(xí)慣上的差異，歐美游戲產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對更加成熟，對新IP、新游戲內(nèi)容的挖掘能力亦更勝一籌。

在我們對騰訊Q2業(yè)績的點評中提到，游戲新老IP的更替是判斷騰訊游戲業(yè)務(wù)預(yù)期的關(guān)鍵，所以騰訊布局游戲出海除了政策免疫的考量，也包括了對游戲創(chuàng)新助力長期業(yè)績增長這一行業(yè)邏輯的確認(rèn)，尤其是投資FromSoftware、育碧等強創(chuàng)新能力的游戲企業(yè)，對騰訊游戲業(yè)務(wù)的長期預(yù)期有頗為積極的影響。

對于騰訊的國內(nèi)游戲業(yè)務(wù)，11月16日，人民網(wǎng)發(fā)表文章《深度挖掘電子游戲產(chǎn)業(yè)價值機不可失》，指出游戲產(chǎn)業(yè)助力多個產(chǎn)業(yè)釋放數(shù)字經(jīng)濟新動能，對于電子游戲產(chǎn)業(yè)，應(yīng)予以更為客觀、多元的認(rèn)知。

官媒的上述表態(tài)釋放了積極信號，對監(jiān)管的邊際放松可以抱有更加積極的預(yù)期，對作為游戲巨頭的騰訊自然構(gòu)成利好。但是，一篇財評并不代表預(yù)期反轉(zhuǎn)，后續(xù)還要關(guān)注相關(guān)政策的下發(fā)與執(zhí)行。

金融業(yè)務(wù)的觸底反彈，更多的是與宏觀經(jīng)濟的修復(fù)相關(guān)。騰訊的支付業(yè)務(wù)與支付寶已合計制霸了國內(nèi)的支付交易市場，之前的收入放緩與疫情沖擊有關(guān)，隨著疫后經(jīng)濟修復(fù)、支付場景的重新出現(xiàn)，支付交易業(yè)務(wù)的增長出現(xiàn)明顯修復(fù)，降本增效亦助力金融業(yè)務(wù)收入的增長。由于目前國內(nèi)經(jīng)濟水平尚未回到疫情前，金融業(yè)務(wù)增長的修復(fù)動能具有相當(dāng)?shù)某掷m(xù)性。

以騰訊目前的業(yè)務(wù)體量和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，與宏觀經(jīng)濟的景氣度相關(guān)性較高，隨著經(jīng)濟疫后修復(fù)的持續(xù)，今年Q3成為了騰訊的業(yè)績拐點，這也兌現(xiàn)了我們在其Q2業(yè)績點評時對騰訊做出的下半年業(yè)績修復(fù)確定下較高之判斷。

估值方面，在Q2財報發(fā)布后，騰訊股價走出了一個典型的V字，即便相對于低點，目前股價已有較大反彈，但以騰訊的基本面與行業(yè)地位，依然處于歷史級低位。尤其是游戲、金融等核心業(yè)務(wù)增長修復(fù)的帶動下，短中期內(nèi)存在估值修復(fù)的機會。而從目前騰訊的核心業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略出發(fā)，亦具備長期的投資價值。

編輯/lydia

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